宣布回购不到半年，创始人张晖急吼吼套现5亿，“双面”满帮缘何底气不足？

近期两则满帮高管减持公告引起市场关注。11月29日，满帮集团首席客户官王正洪减持出售70万股ADS，总价值为520.8万美元；11月30日，联合创始人马桂珍减持出售100万股ADS，总价值为752万美元。

更早之前的8月30日，满帮集团创始人张晖减持了1000万股ADS，总价值为7120万美元；首席风险官沈凯减持了60万股ADS，总价值为427.2万美元。

至此，今年以来满帮四名高管已累计“套现”8820万美元，达到回购金额的6成——截至11月17日，满帮回购了总计约2280万股ADS，价值约为1.47亿美元。

值得注意的是，张晖等人的减持价格均在7美元/股左右，而满帮2021年的发行价是19美元左右，也就是说，作为创始人的张晖选择在股价不到发行价4折的位置抛售套现，这是否代表了他对满帮未来股价的看法非常悲观？

当然，满帮公开发声一直都是非常乐观。今年3月，满帮宣布5亿美元的公开市场回购计划。三季报时，满帮也表示未来将继续通过回购来回馈股东。满帮宣称，回购表明公司高层对满帮未来充满信心，并认为当前股票价值可能低估。

讽刺的是，高管一边向投资人高喊公司股价低估，一边又急切地在股价低位时减持套现，“双面”满帮唱的到底是哪一出？

主营业务存重大不确定性

截止12月20日，满帮最新股价为6.68美元/股，已将财报发布前后的涨幅跌光。股价疲软的原因，主要在于满帮主营业务存在政策不可持续风险，无论在用户还是监管层面争议不断，长远来看，不确定性极大。

满帮业务分为货运匹配与增值服务两块，前者包括货运经纪业务（税项调节）、货运挂牌服务（向货主端收取会员费）、交易佣金收入（从司机端收取佣金），后者主要是信贷解决方案和其他增值服务。

其中，货运居间服务一直都是满帮的营收支柱。具体商业模式是，满帮与货主达成货物运输协议——收取货运费和平台服务费——将协定的货运费支付给个体司机或有车承运企业。

财报数据显示，2019-2022年，货运居间服务占总营收比例均超过或接近50%。2023年前三个季度虽有所下滑，但仍逾46%。最新数据显示，目前满帮发货货主月活213万，履约活跃司机379万，均创历史新高。掌握两端的满帮按理应该可以创造巨大的商业价值，但其盈利之路却艰难无比。

原因在于增值税。满帮从货主手里收到的运费和服务费，需要按照“交通运输服务”缴纳9%的增值税。如果承运方是车队，这部分成本可以转移。如果承运方是个体司机，满帮可代开3%的增值税发票并进行抵扣，但仍有6%的税收差额，微薄的会员费难以覆盖这部分，所以满帮每单实际上是亏损的，但由于退税政策，从而可以保证盈利。

增值税退税收入有多少呢？2019-2022年，满帮货运经纪收到的退返税款总额分别为8.61亿元、9.39亿元、15.60亿元和19.80亿元；同期货运经纪退税前亏损分别为4.44亿元、3,98亿元、8.82亿元、9.63亿元，退税后收益4.06亿元、5.40亿元、6.78亿元、10.17亿元。2019-2022年，满帮整体净利润分别为-15.24亿元、-34.7亿元、-36.55亿元、4.12亿元。不过，2023年的满帮财报不再披露相关退税数据。

从以上三组数据可以看出，“退税”是满帮实现盈利的关键。满帮在2022年年报中称，过去三年，货运居间服务需要缴纳的增值税都超过了该业务带来的收入，但是受益于政府返税能够实现盈利。如果地方政府退税终止，业绩将受到严重影响。

但是，退税政策取决于地方政府，存在不可持续风险，对任何一家商业公司来说，这都不是实现盈利的长久之计。

为了摆脱对地方政府退税政策的依赖，满帮也尝试发展其他增值业务，放贷业务就是其中之一。

近年来满帮在信贷业务上下足了功夫，对旗下贵州货车帮小贷进行了5轮增资，希望通过金融业务构建一个新的生态组合。

2019年以来，满帮信贷业务发展迅猛，营收一直占增值服务营收的7成以上。今年1至3季度，满帮增值服务收入分别为2.14亿元，3.3亿元、3.595亿元，同比增长分别为24.4%、27%、22.1%。2022年，增值服务同比增速更是达到了51.7%。其中，最大贡献者正是信贷业务。

但满帮信贷业务也存在较大的风险隐患，其中一个问题就是合规风险。海豚财经注意到，货车帮小贷因暴力催收、利率过高导致官司缠身。

天眼查显示，目前货车帮小贷涉及司法案件427个，其中案由为借款合同纠纷362个、小额借款合同纠纷14个，两者占总量的90%；满帮贷款年利率约为20%-36%，上限接近法律规定的小额贷款年利率最高限额。多份法律裁判文书显示，满帮“司机贷”的部分利息计算方式过高，不符合法律规定，法院不予支持。

12月4日，央行贵州分行还公布了一则行政处罚信息，货车帮小贷因“提供个人不良信息，未事先告知信息主体本人”，被罚款37万元。

更具标志性的事件是，近日重庆市蚂蚁小微小额贷款有限公司更名为“重庆市蚂蚁小微信息技术有限公司”，不再从事贷款业务。这也表明，各地监管正在加紧出清小贷行业风险，货车帮小贷今后面临的司法、监管、市场三个方面的博弈，其业务开展将更加艰难。

平台司机利益冲突难解

除了信贷业务，满帮另一增长主力-佣金收入-也面临较大的政策监管压力。

从数据上看，满帮2022年的佣金收入，相比2020年翻了32倍；在去年Q3以前，满帮佣金收入一直保持着100%以上的增速，成为拉动满帮营收业绩上升的主要动力。

但是，收入不断翻倍的背后，是满帮平台佣金水平的持续上涨，而这无疑加剧了满帮与司机之间的利益冲突；与此同时，满帮为货主提供的“平台建议价”远低于市场运价，进一步挤压了货车司机的收入空间，由此引发大量投诉。可以说，满帮的佣金收入越高，意味着司机群体的收入越少，在这场零和游戏中，满帮扮演了“压榨”司机的角色。

在新浪黑猫投诉中检索关键词发现，涉及满帮、货车帮的投诉，合计超过4000条，其中大多数涉及压低司机运费、侵害司机合法利益等。

这些现象也引起了监管层的重视。

去年1月，监管部门对满帮等4家互联网货运平台公司进行约谈。约谈指出，近期货车司机集中反映的互联网道路货运平台随意调整计价规则、上涨会员费，诱导恶性低价竞争，超限超载非法运输等问题，涉嫌侵害从业人员合法权益。

11月，监管部门又因多重收费、压价竞争、运营不规范而损害货车司机合法权益等问题，对满帮等4家平台进行了“提醒式约谈”。

连续约谈下，满帮对货车司机“薅羊毛”的力度小了许多，佣金收入增速也快速下降。数据显示，2022Q4—2023年Q3，满帮佣金收入同比增速分别为67.40%、55.31%、59.6%、54.3%。

特别是今年4月，交通运输部要求在7月底前，确保基本完成交通运输新业态平台企业降低过高抽成或会员费上限。满帮在限定时间的最后一个月，宣布普货和优选业务技术服务费上限统一降低10%。

虽然满帮高管称，最高佣金费用的调整并未对平台产生负面影响，但三季度佣金收入同比增速历史最低，环比增速也由上季的38%大幅下降为8.5%。满帮增值服务在三季度也创下2021年Q4以来的最低增速，环比增速仅为8.3%。这表明两个和司机群体密切相关的业务，在监管压力下扩张速度都有所收敛。

提升业绩不能以损害司机群体利益为代价，这是满帮不能回避的社会责任。满帮与司机之间的利益矛盾可以缓解，但很难彻底消除。只要满帮相关业务继续运营，这种涉及到货车司机、货主、监管部门以及地方政府的多方博弈的局面就不可能消失。正因如此，满帮未来的走向就极其微妙。

今年6月，四川省交通运输厅印发了一份专项行动整治方案——《四川省货车司机权益保障突出问题专项整治行动方案》。方案指出，针对货车司机反映的建设官方货运平台问题，相关工作现已启动，计划建设全省官方的货运平台。目前，四川省是唯一透露将要建立货运平台的省份，其他省份是否跟进还未可知，但这也足以令满帮的前景更加不明朗。

利用回购掩护高管减持

复杂，意味着难以看清，而在资本市场，看不清时最好不进场。也许这就是满帮股票上市三年跌三年，始终疲软的原因了。

面对现有业务的不确定性，满帮也在积极寻求新增长点。如运满满冷运业务，同城货运赛道的“省省”APP；并且对外投资车后电商项目“甲乙丙丁”等。这些项目，可以视为满帮围绕公司核心业务拓宽护城河，也可以理解为对冲现有业务风险。但不管怎样，这些新业务都需要钱去推进。有意思的是，满帮股民甚至还发明了一个新概念：满帮减持向体外投资。

问题是，满帮缺钱么？

截至2023年9月30日，满帮持有的现金、现金等价物、受限制现金、短期投资、长期投资和理财产品为274亿元，对轻资产运营的满帮来说，这些钱足够对外投资之用，并不是一定要通过减持筹集资金。更何况，高管减持的资金属个人财富，只会放入自己口袋，不会借给公司投资。

所以，满帮边回购边减持的行为，更像是“利用股份回购计划以配合相关股东减持”，在这种情况之下，满帮股价的跌跌不休自然不难理解。

当然，和过去几年的巨额股权激励相比，满帮高管今年的减持金额（约6.3亿元）并不算大。财报显示，2019年-2021年，满帮确认的股权激励费用分别为4.56亿元、34.8亿元、38.38亿元。这也意味着，满帮的股价还将继续承受内部人减持压力。满帮利用回购掩护高管套现的行为，恐怕很难给二级市场投资人提供信心。

其实，公路货运不管是传统模式还数字经纪平台，实现成功运营都很困难。今年7月，已有99年历史的美国运输巨头Yellow公司宣布倒闭，这次倒闭是美国卡车运输业历史上最大的一次；10月，投资者包括贝索斯和比尔·盖茨的美国数字货运物流公司Convoy由于“大规模货运下滑”关闭了核心业务。

美国公路货运相比中国公路货运起步更早，也更成熟。对比之下，满帮能走到今天应该是非常幸运的，这里面既有地方政府的扶持（退税政策），监管政策对互联网平台经济的包容，也有对司机群体的合法利益保护不足的问题。但是，随着监管对互联网平台无序扩张的限制，以及对司机等弱势群体权益保护的重视，满帮的现有业务模式将遭遇重大挑战。