谁在看涨传音控股

5月31日晚间，传音控股发布公告称，持股5%以上股东源科（平潭）股权投资基金合伙企业（有限合伙）（以下简称“源科基金”）拟以协议转让方式，将其持有的公司约4035.86万股（约占公司总股本的5.02%）转让给中信里昂资产管理有限公司（以下简称“中信里昂”）。交易完成后，源科基金持有股份仅占公司总股本的1.34%。

值得说明的是，这是源科基金自限售解禁后的第八次减持动作，据粗略估算，上市以来，源科基金已通过多次减持累计套现高达百亿元，对传音控股的持股比例从上市时的12.96%降至1.34%。

第二大股东的清仓式减持动作，结合传音控股过去一年多的业绩表现：2022年和2023Q1的营收净利双双下滑，这不免令外界猜疑：股东是否对传音控股的发展前景失去了信心？

有意思的是，一边是大股东用脚投票减持，另一边传音股价却涨势如虹：自2022年10月以来，公司股价一路震荡上行，截至2023年6月12日，其累计涨幅已超过130%。

在股价上行之际，传音控股也收获了诸多主流机构的关注。据公司近期发布的《投资者关系活动记录报告》显示，仅5月份，就有多达417家机构参与公司调研。此外，今年以来，已累计17家机构对传音控股发出“买入”或“增持”的评级报告，其中华创证券甚至给出了“强烈推荐”的评级。

在股东减持与机构看好的矛盾交织背后，传音控股的基本面到底如何？

传音控股于2019年9月末登陆A股科创板，上市后三年间股价历经了一番过山车式的波动：从发行时的35.15元一路攀升至2021年2月9日盘中最高点257.56元，涨幅超过6倍；随后股价急转直下，2022年10月12日盘中跌至51.2元新低，市值蒸发超1600亿。

彼时曾有业内人士对传音控股的深度回调给出分析：一方面是公司基本面逻辑动摇，如营收增速下滑、盈利能力减弱、新业务拓展不及预期等；另一方面可能是源于大股东相继减持，打击了市场信心。

那么，站在当下节点，影响公司股价的这两大逻辑因素是否有所变化？

显而易见，公司股东的减持动作并没有停止。

根据招股书信息，源科基金于2016年以货币方式向传音控股投资了1.3亿美元，折合人民币约8.78亿元。按照股权换算，传音控股上市时，源科基金持有公司 12.96%股权，位居第二大股东的席位。

不过在传音上市一年后，即限售股解禁期满，源科基金便开始了减持之路——2020年10月13日-2023年4月21日，源科基金先后通过大宗交易的方式实施了7 次减持，累计减持了5257万股公司股份，粗略估算合计套现约 68.5亿元。

而今年5月31日，源科基金将4035.86万股股份转让给中信里昂,根据每股转让价格为102.40元计算，本次交易对价总额约为41.33亿元。至此，源科基金对传音控股的持股比例已从上市时的12.96%降至1.34%，累计套现高达百亿元。

传音控股历年营收，净利润及增长情况 数据来源/公开资料 制图/YOUNG财经

对于最新一次减持的原因，简式权益变动报告显示，源科基金系出于资金需求，且未来12个月内无增持计划，接受这部分股份的中信里昂亦表示，不存在未来12个月内继续增持传音控股的计划。

结合今年公司股东减持的时间节点和股价走势可以看出，二者之间的关联并不是很大。而从基本面角度来看，传音控股的业绩不仅没有改善，反倒严重恶化。

从产品结构角度，传音控股历年收入构成 数据来源/公开资料 制图/YOUNG财经

据年报显示，2022年公司实现营业收入465.96 亿元，较上年同期下降5.70%；归属于母公司所有者的净利润24.84亿元，较上年同期下降36.46%，这是公司自2016年以来首次出现营收、净利双降的情况。

萎靡的业绩持续到今年，2023年一季度，公司实现营业收入92.73亿元，较上年同期下降 16.12%；归属于母公司所有者的净利润5.24亿元，较上年同期下降 34.12%。

针对业绩下滑的原因，传音控股表示主要是受全球宏观不利影响，消费需求疲软，导致公司销售规模下降；此外，公司加大了研发投入和宣传推广力度，使得研发和销售费用增加，进而影响了净利润水平。

目前传音90%以上收入来自手机业务，因此公司业绩滑坡，归根结底还是手机出货量下降所致。

有关数据显示，2022年传音控股手机整体出货量约为1.56亿部，较2021年的1.97亿部同比下降20.81%。市占率方面，根据IDC数据统计，2022年传音控股依旧在全球手机品牌厂商中排名第三，但市占率从前一年的12.4%下滑至11.7%，其中智能机在全球智能机市场的占有率与前一年基本持平，为6.0%，排名第六。

具体到核心市场，尽管传音控股仍稳居非洲、巴基斯坦、孟加拉国第一，但2022年公司在这些地区的智能手机销量均有所下滑，分别同比下降24%、50%、11%。

从地区分类角度，传音控股历年收入构成 数据来源/公开资料 制图/YOUNG财经

综合来看，影响传音控股股价的两大逻辑并没有明显改善。

但资本似乎有不同的看法。浦银国际认为，2023Q1传音控股净利润虽同比下滑34%，但环比已有132%的大幅提升。受清库存影响，公司一季度收入虽然同比和环比都有下降，但是一季度的毛利率已经达到23.4%，同比增加1.9个百分点，环比增加1.5个百分点。公司预期在汇率等外部环境稳定的情况，上游成本下降有机会带来毛利率提升的空间。因此，其预期2023Q1业绩将为传音业绩筑底。而市场对于传音的ChatGPT等战略方向的关注也有望推动估值上行。

国海证券则表示，传音控股当前渠道库存新低叠加下游市场需求回暖，带动公司出货量逐季稳步提升；产品结构优化ASP提升、以及公司在新兴市场开拓顺利，为手机业务带来长期成长性。此外，“扩品类和移动互联”业务也有望为公司构建新的增长极。

另据Choice统计数据显示，近90日内共有17家券商机构给传音控股发出评级报告，其中15家为“买入”评级，2家为“增持”评级。而近一个月来，已有多达417家机构参与传音调研。主流机构的关注及公司业绩的边际改善等，或构成了今年传音股价走强的驱动因素。

不过，值得一提的是，传音控股一季度5.24亿元的净利润也是有“水分”的，这里包含了2.14亿的投资收益，公司一季度的扣非净利润为3.06亿元，同比下降57%，传音是否如机构所说“迎来拐点”，或还有待观察。

传音控股自成立以来就聚焦以非洲为核心的海外市场，凭借“本土化”与“低价”策略，传音控股成功打败三星、小米等对手，多年来一直稳居非洲手机市场市占率第一的宝座，被业界誉为“非洲手机之王”。

然而，“非洲手机之王”这个称号在赋予传音控股荣誉的同时，也一度将其困在原地。据统计，2016-2019年，传音控股在非洲市场的主营业务收入占比高达88.62%、76.86%、77.30%、77.25%；除了销售地域集中，公司的业务结构也过于单一，2016-2019年其手机产品销售收入占总营收比例分别为96.14%、97.68%、96.65%、96.03%。

为了走出桎梏，这些年来传音控股一直在积极调整业务结构，并逐渐形成两大发展战略：一是立足非洲，开启全球化扩张之路，主要聚焦“一带一路”沿线国家、拉丁美洲等全球新兴市场；二是在保持非洲手机市场优势地位的基础上，实施多元化战略布局，拓展家电、配件以及移动互联等业务。

在新市场开拓战略方面，传音控股已取得一定成效。目前公司销售网络已覆盖非洲、南亚、东南亚、中东和南美等超过70个新兴市场国家或地区。根据IDC数据统计，2022年，公司在巴基斯坦智能机市场占有率为37.9%，排名第一；孟加拉国智能机市场占有率21.5%，排名第一；印度智能机市场占有率6.4％，排名第六。

数据来源/公开资料 制图/YOUNG财经

在非洲及南亚以外的新市场，传音控股也取得了强劲的增长。市场研究机构Strategy Analytics发布的报告显示，2022年，传音在拉丁美洲和中东欧智能手机市场的出货量均跻身前五名。其中在拉美地区出货量同比增长75%；在中东欧地区的出货量同比增加了122%。此外，据Canalys发布的最新数据显示，2023Q1，传音手机在欧洲出货量同比大增了188%。

从财务数据看，近几年传音控股在非洲以外地区的收入增长迅速，2019年亚洲等其他区域的营收只有55.97亿元，占总营收比重为22.75%，但2021年这部分收入就跃增至242.98 亿元，超过了非洲地区的营收，占比达到49.17%。2022年由于非洲地区收入缩水，亚洲等其他区域收入占比大幅提升至54.29%，为252.95亿。

简而言之，在短短三年内，公司在非洲以外地区的营收规模增长超过3.5倍，可以说，传音控股已经成功“走出非洲”。

值得警醒的是，随着其他友商持续入局新兴市场，传音面临着严峻的竞争局势。近年来，三星、小米、OPPO、VIVO、荣耀等手机厂商纷纷加大对新兴市场的开拓力度，如2020年OPPO大力进军拉美市场，并与拉丁美洲最大电信运营商美洲电信展开战略合作；2022年小米豪掷8000美元在越南建立手机生产基地；同年荣耀全面进攻海外市场，在中东非、亚太、拉美等地区建立销售渠道。

由于市场内卷，传音控股在新兴市场的盈利能力远不及非洲市场——2022年，传音在非洲的毛利率为27.63%，而在亚洲等其他地区的毛利率仅为16.25%。随着公司在非洲以外区域的收入占比逐步提高，会对公司整体的毛利率造成一定的下行压力。数据表明，公司整体毛利率从2019年的27.36%下降至2022年的21.32%。

在业务拓展方面，传音主要通过两大路径来实现：一是扩品类业务，公司在建立TECNO、itel和 Infinix三大手机品牌的基础上，推出了手机基础配件、智能穿戴、TWS耳机、笔记本电脑、电视等产品，并通过强化供应链、深化渠道变革等方式，提升扩品类产品竞争力；

二是移动互联业务，公司基于自主研发的智能终端操作系统OS，开发了应用商店、广告分发平台以及手机管家等工具类应用程序，为用户提供互联网服务，此外，公司也与网易、腾讯等互联网公司进行出海战略合作，在多个领域积极开发和孵化移动互联网产品。

传音控股在2022年年报中表示，公司“手机+移动互联网服务+家电、数码配件的商业生态模式已初步成型”。但纵观整份年报，能够用来衡量其多元化业务成效的数据似乎有些勉强——截至2022年底，公司多款自主与合作开发的应用产品月活用户数超过1000万。如音乐类应用Boomplay月活跃用户数约6800万；新闻聚合类应用Scooper月活跃用户数约5500万；综合内容分发应用Phoenix月活跃用户数约1.2亿，是非洲用户规模领先的综合内容分发平台。

从财务数据看，截至2022年年底，传音包括数码配件品牌、家电业务以及互联网生态业务在内的其他业务实现营收34.09亿元，同比增长45.55%，上一年度的增速为112.3%，增长态势有所放缓。

此外，从营收占比来看，2022年扩品类及移动互联网业务等其他业务收入占比仅为7.32%，这一数据与之前相比变化甚微，至少从中期看，公司的收入来源应还是以手机业务为主。

当下全球手机行业进入存量下行时代已是不争的事实，根据IDC数据，2022年全球智能手机出货量同比下降11.3%至12.1亿部，创10年来新低。2023Q1全球智能手机整体出货量同比下降14.6%至2.686亿部，为第七个季度连续下滑。此外IDC预计今年全球智能手机出货量将同比下降3.2%。出口数据方面，今年1-5月我国智能手机出货量为2.9亿部，同比下降13.7%。

不过在新兴市场国家，由于智能机市场普及率相对较低，尚处于功能机向智能机的过渡阶段，存在较大的市场空间和增长潜力，这也被传音视为未来驱动手机销量增长的重要寄托。

为了把握机遇，传音控股主动出击，除了积极开拓新市场，公司也加大了在科技研发方面的投入。财报显示，2022年传音的研发费用同比增长37.54%至20.78亿。截至2022年末，公司研发人员数量达3901人，较上一年增长37.12%。今年一季度公司在研发上就投入了5.34亿元，同比增加35.19%。

数据来源/公开资料 制图/YOUNG财经

传音表示，将继续推进基础研究、技术研发和产品开发三级研发体系建设。具体研发方向包括深肤色人像拍照、无源创新材料和低碳环保新材、多语种AI语音助手、芯片定制、折叠转轴技术、OS大屏多任务交互系统、AIoT互联互通以及超大功率快充等等。

在上述一众技术赛道中，“AI”、“芯片”、“折叠”等无疑是今年的热门关键词。从现实看，传音在部分领域已实现落地。

在今年2月世界通信大会（MWC 2023）上，传音控股发布了首款折叠旗舰Phantom V Fold，并提出将在印度市场首发，起售价89999卢比（约合人民币7550元）。此举意味着传音全面挺进折叠屏智能手机市场，也被外界视为是公司冲击高端市场的重要标志之一。

之所以将印度定为折叠屏的首发战场，有传音控股内部员工透露，印度相对于非洲市场具有一定的经济实力，且传音在印度的市场占有率排名第六，具备一定的品牌基础。“对于传音来说，选择在印度首发折叠屏是最佳选择。”

但残酷的是，对于印度市场而言，传音或许并不是“最佳选择”。2022年印度智能手机市场前5名手机厂商为小米、三星、VIVO、realme和OPPO，目前除realme外，其他友商皆已完成了折叠屏手机布局。此外，被业内视为高端品牌代表的苹果，已有意在印度市场加大布局，计划两年内将印度的零售店增加至200家。在这场群雄混战中，传音显然不具备竞争优势。

相较于中高端和多元化战略，传音控股在ChatGPT等AI方向的布局似乎更受资本市场关注。

早在2018年，传音就开始着手布局AI相关技术，2020年成立了AI专门技术部门，目前在多语种AI语音助手、AI场景识别、数字人技术、垂直领域多模态感知与交互技术等均有布局。

随着今年ChatGPT横空出世，市场对传音的AI生态给予了更多的期待。在今年3月份，就有投资者通过互动平台给传音提出建议：“可以加大ChatGPT投入，实现ChatGPT软件搭配手机+音响等智能产品，增加产品的渗透率，提升产品的售价及智能化。”

投资者与传音控股董秘互动 图源/同花顺

彼时传音虽无直接回应，但从其在今年研发上的大手笔投入也不难看出，公司或早有探索ChatGPT的打算。在今年5月份举办的业绩说明会上，传音表示公司部分中高端产品已经接入AI能力。而近期亦有数码博主爆料，传音infinix计划在其note 30系列手机上推出基于ChatGPT内核的新语音助手。该博主同时透露，infinix还有计划把ChatGPT接入到系统全局。

图源/微博

不过ChatGPT的隐私问题向来备受争议，早前三星就曾因数据泄露而限制员工使用ChatGPT 等生成式AI工具。如何平衡用户体验与隐私安全，将是传音发展AI生态不可避免的一大难题。