子不语“双11”香港敲钟：上半年利润“腰斩”，上市首日是否会破发？

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议。

出品｜公司研究室

文｜曲奇

今年双十一，三冲港交所的跨境电商——子不语集团有限公司（以下简称“子不语”）终于要敲钟上市了，股票代码为02420.HK。

对子不语来说，上市是公司新的起点，但面对上半年利润下滑的处境，子不语上市后的挑战仍然不少。

01、上半年利润接近“腰斩”

子不语是中国最大的跨境电商公司之一，主要通过亚马逊等第三方电商平台进行服饰及鞋履产品销售。

根据弗若斯特沙利文报告，按2021年的GMV计算，子不语在中国跨境出口B2C电商服饰及鞋履市场的所有平台卖家当中排名第三，在5965亿元的市场中，占据0.4%的市场份额。

2019年至2021年，子不语收入分别为14.29亿、18.98亿、23.47亿；净利润分别为0.81亿、1.14亿、2.01亿。2022年上半年，子不语收入12.78亿，同比增长16.18%，延续了增长趋势。

近年来，子不语的毛利率也颇高。2019至2021年，子不语毛利率分别为69.8%、72.6%、75.2%，2022年上半年为75.0%。总体来看，近三年子不语毛利率在稳步增长。

虽然有着超70%的毛利率，子不语的净利率却少得可怜。2019年至2021年，子不语净利率仅有5.7%、6.0%、8.5%。2022年上半年，公司净利率降至4.8%。

具体来看，2019年至2021年，子不语净利润分别为0.81亿、1.14亿、2.01亿。2022年上半年，公司净利润仅0.61亿，同比下滑46.33%，接近“腰斩”。简而言之，上半年子不语陷入了“增收不增利”的怪圈。

对于上半年净利润下滑的原因，子不语称，由于一般及行政开支费用得过快增长，行政成本增加，因而影响净利润。

不过，相比行政开支，子不语在营销方面的过多投入更是让利润下滑的主要因素。2022年上半年，子不语销售费用为8.48亿，同比增长同比增长31.76%。其中，公司营销及广告开支达到1.92亿，同比增长31.5%。

子不语表示，2022年以来，美国相关通胀压力对消费者的消费能力及购买习惯产生不利影响，公司预计2022年下半年仍将产生大量营销及广告开支，2022年的净利润将较2021年有所减少。

按此来看，2022年子不语利润下滑将成为定局。

02、物流不畅存货激增

和大多数跨界电商相似，子不语对亚马逊的依赖度极高。

按渠道划分，子不语的销售渠道主要分为第三方电商平台和自营网站。2019年至2021年，子不语来自第三方电商平台的收入分别占比91.9%、79.3%、87.4%，2022年上半年这一数据增长至94.0%。

第三方电商平台中，子不语几乎全部押注在亚马逊平台上。2022年上半年，来自亚马逊平台的收入占比为90.6%，来自Wish平台的收入占比为1.7%，eBay及全球速卖通等归为其他。

2019年至2021年及2022年上半年，子不语在亚马逊上的卖家网店退货率分别为18.5%、17.1%、19.8%、25.5%。以此计算，平均每四单就会有一单遭遇退货。

2021年，亚马逊对中国卖家进行批量大规模的封店行动，官方回应称在五个月内共计600家品牌的3000个账号被封禁。受亚麻逊封号影响，部分卖家的业绩出现了一定幅度的下滑。子不语约九成的收入依赖亚马逊平台，这无疑是很大的风险点之一。

除此之外，子不语的主要业务的衣服和鞋子，这些又有很强季节属性的产品，既需要一定的库存储备，也很容易因为销售不畅造成存货减值。

2019年末至2021年末，子不语存货余额分别为1.78亿、2.56亿、6.64亿，占各期流动资产的比例分别为41.75%、42.69%、69.58%。2022年6月末，公司存货余额为7.61亿，占流动资产比例增至为71.41%。

2019年至2021年，子不语的存货周转天数分别为175天、177天、304天，2022年上半年为442天。总体来看，子不语的存货周转效率越来越慢。

受到存货激增影响，2019年至2021年及2022年上半年，子不语分别对存货减值计提拨备5449万、2455万、3687万、5112万。

子不语当下面对的库存压力，有部分原因是海外市场受到新冠肺炎疫情蔓延的影响，公司的海外物流服务受阻。而与此同时，子不语又面临着未能及时交付产品的压力。

在巨大的跨境电商市场面前，年收入超10亿的子不语只是万千公司中的一家，面对亚马逊平台，更是一个处于弱势地位的普通公司。对亚马逊的高度依赖，对子不语而言是很大的风险。

面对全年利润面临下滑的困境，双十一上市的子不语又能获得怎样的市场表现？