三只松鼠：上半年营收下降21.80%，董秘办称过去十年缺乏核心能力的沉淀

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议。

出品/公司研究室大消费组

文/楚山

近日，网红食品公司三只松鼠（300783.SZ）发布了2022年半年报。报告期内，公司营业收入为41.14 亿元，较去年同期的52.6亿元下降21.80%；归属母公司净利润为8213.43 万元，同比下降 76.65%。

消息发布后，投资者用脚投票，导致股票开盘大跌。截至8月23日收盘，三只松鼠的股价只及高点时的21.44%，难怪有股民称“三只松鼠跌得只剩半只”。不少人质疑，这家最初靠5个人在淘宝网上卖货起家的食品公司，曾经红极一时，眼下是否已经过气？

01、董秘办承认：过去十年快速发展，但缺乏核心能力的沉淀

无论如何解释，三只松鼠上半年营收与净利润双降已是既成事实。目前的关键是：这种局面会延续多久？公司有没有行之有效的应对措施？

对此，公司董秘办相关负责人在接受一家证券媒体采访时坦言：“今年三只松鼠十周岁了。过去十年是松鼠快速发展的十年，但缺乏核心能力的沉淀。今年也是三只松鼠高质量转型元年，我们着力打造研发与制造的核心产品力，同时开拓分销的销售渠道，通过国际坚果的中国化种植合理降低成本。我们希望速度慢下来，质量提上去，舍短期看长期，实现松鼠的持续稳健发展。”

这是除了财报外，来自三只松鼠方面，有关过去与未来的比较权威的说法。公司研究室注意到，这段话里，有这样一些关键词：缺乏核心能力，打造核心产品力，高质量转型元年，舍短期看长期。

首先，公司承认，过去10年，依靠吃互联网红利，发展速度很快，但缺乏核心能力的沉淀。至于是哪些核心能力，没有细说，比如后文提及的研发能力，分销渠道，自主生产等。

其次，董秘办称，公司未来将舍短期看长期，实现松鼠的持续稳健发展。换句话说，以往那种快速增长的时光已经过去了，未来相当一段时间大概率也不会重现了。

一位圈内人对公司研究室坦言，“10年红利期，已经不短，三只松鼠的原始积累已经完成，而且公开上市，应该知足了。只是对于那些深套在公司股票中的中小投资者而言，幻想着依靠营收短期高速增长来解套已经不现实了。事实上，从2017年起，公司营收就稳定在25% 附近，2019年脉冲到45%，随后两年因为疫情一下子跌入负数。因此，三只松鼠依靠流量带来的单纯数量型扩张，其实早已走到末路。只是不少人还沉迷在它以往的网红光环里，不愿意或不敢承认而已。”

02、营收与净利双降原因引质疑：平台服务费是吞噬公司利润的真凶？

在披露财务数据的同时，三只松鼠也解释了营收与净利双降的原因。

对于营收同比下降21.80%的具体原因，三只松鼠表示，报告期内线上平台流量下滑，人群持续分化；聚焦坚果后SKU缩减；疫情导致部分物流仓库发货受限，影响电商整体营收；基于外部竞争和自身定位变化，主动关闭不符合长期发展的门店；分销渠道于报告期内以市场布局和新业务培育为主，上半年处于开发和培育期，规模效应尚未显现。

对于净利润同比下降76.65%的具体原因，三只松鼠称，报告期内部分原材料价格、运费上涨，影响毛利率；投入超亿元品牌推广费用，较大程度影响当期利润；关闭部分门店带来押金折损及装修摊销、拆铺等费用。

公司研究室注意到，除了疫情影响、原材料上涨这些普遍理由外，公司解释中同样有一些关键词：线上平台流量下滑，聚焦坚果后SKU缩减，分销渠道处于开发和培育期，超亿元品牌推广费用。

前面2项事关营收，比较好理解，网络流量红利期过了，聚焦坚果后其他品类营收自然少了；第三项虽然也事关营收，但有点费解：不管是处于开发期还是培育期，经销商总会带来一些收入，即使尚无规模效应，应该也不会导致营收下降吧？这笔账，不清楚公司是怎么算的，。

第四项事关净利润，看上去，超亿元品牌推广费用似乎不少，但在整个销售费用中占比其实不是很大。财务数据显示，2019—2021年，三只松鼠的销售费用分别为 22.98亿、17.12亿、20.72亿。2022年上半年，公司营销费用9.523亿。在2021年年报中，公司称销售费用同比增长21%，主要系推广费和平台服务费增加较多所致。

业内人士称，“这个解释比中报里的说的原因更全面，事实上，各大电商平台的流量服务费恐怕才是销售费用的大头，而随着流量红利的减少，这些投放带来的收益自然也会下降，这或许才是吞噬公司利润的真正黑洞。”

03、是否涉嫌虚假宣传：连续五年中国坚果销量遥遥领先？

从公司董秘办以及中报透露的信息看，三只松鼠似乎真的希望将“速度慢下来，质量提上去”，将2022年打造成“高质量转型元年”。至于具体的举措，比如“从电商单一渠道转向线上线下全渠道运营，从代工转向二产及一产布局，从全品类拓展发展转向聚焦坚果”。

部分媒体与券商研报称，三只松鼠正直面转型中的阵痛。

有分析人士认为，“三只松鼠目前阵痛是真的，上半年营收与净利润大幅下降就摆在那里；但转型能否做到，那就只能走着瞧了。毕竟，这家网红食品公司，骨子里就习惯花钱买流量做营销那一套，这种互联网DNA岂是说改就能改的。”

这位分析人士坦言，对于转型这种不确定性很大的事项，还是留待时间去证明。看看三只松鼠的研发投入占比，你就会大致估摸出公司转型力度究竟大不大，距离高质量发展究竟还有多远。

阅读财报时，公司研究室注意到，在三只松鼠的中报PDF版上，开头的LOGO下面有这样一句话：连续五年中国坚果销量遥遥领先。从2019年的招股说明书，到目前为止的中报、年报，公司研究室发现，从2020年年报开始，三只松鼠财报开头的LOGO下面开始出现这类“广告词”，最开始是“全国坚果零食销量第一”，后来变成“远销全球165个国家的中国坚果”，再到如今的“连续五年中国坚果销量遥遥领先”。

业内人士表示，前面两句就不提了，目前这句口号恐怕容易引起争议，有涉嫌虚假宣传之嫌。所谓“连续五年中国销量遥遥领先”，实际上包含着自2016-2021或2017-2022年国内坚果销量第一的意思。而目前能看到或经常被人引用的前瞻产业研究院的数据，似乎与这个说法相冲突。在前不久发布的青岛沃隆食品公司的招股书上，对近几年国内坚果品牌市占率的数据，引用的就是这家研究机构的数据，因此，其可信度还是得到业内认可的。

按照前瞻产业研究院的数据，2019-2021年，三只松鼠仅在2020年占据中国混合坚果行业市场份额第一，因此，所谓“连续五年中国坚果销量遥遥领先”的说法，实际上是在打擦边球，难免让人质疑三只松鼠涉嫌“虚假宣传”。