飞鹤“折翼”：上半年收入预计下滑，市值已蒸发近1500亿港元

出品｜公司研究室消费组

文｜吴语

“再苦不能苦孩子，再穷不能穷教育”，这种育儿观念根植于中国数千万的家庭中。

几乎和孩子相关的一切，家长都会在力所能及的范围内提供最好的。奶粉作为宝宝成长过程中重要的营养来源，直接关系到孩子的成长发育和健康状况，高端奶粉成为多数家长的首选。

中国飞鹤董事长冷友斌曾说，消费者的认知是“好的就是贵的”，冷友斌还说过，飞鹤奶粉折成公斤价，全世界最贵。在超高端大单品“星飞帆”的带动下，中国飞鹤收入突破200亿元，毛利率超70%，远高于同行。

然而，在我国出生人口呈下滑态势的背景下，当前婴幼儿配方奶粉的“量”有所萎缩，中国飞鹤也面临收入下滑的困境。此外，一直被质疑营销远大于研发的中国飞鹤，实力与国产奶粉“一哥”的称号匹配吗？

01营销驱动的奶粉“一哥”

对消费品公司而言，营销就是一场抢占用户心智的战争，消费者心智才是建立品牌的终极战场。

在2008年三聚氰胺事件发生后，国产奶粉集体陷入了信任危机。原本国产品牌与外资品牌六四开的市场，瞬间被外资品牌逆转。

2014年，国内婴幼儿奶粉市场规模大约在700亿到800亿之间，但本土品牌的销售规模只在20亿到50亿之间，没有一家超过百亿。2015年，国内市场前3分别是惠氏、美赞臣、雅培，均是外资品牌。

在当时“外资奶粉等同于安全奶粉”的认知下，飞鹤能突出重围离不开它对品牌的再定位。“更适合中国宝宝体质”的品牌定位，让飞鹤开始了逆风翻盘之路。

飞鹤一线的业务员与顾客沟通时，往往会用这样的营销话术，“我们和洋奶粉最大的区别就是，我们的奶粉更适合中国宝宝体质。”

正所谓“一方水土养一方人”，这种观念深入人心。由于中国人的膳食结构、身体素质与西方人的差异，外资奶粉面向全球的推广销售，很难让其强调为中国宝宝专门研制，这让飞鹤抓住了机遇。

2016年，飞鹤高端产品系列同比增长80%，成为国产品牌第一；2018年，飞鹤销售额突破100亿；2021年，飞鹤销售额突破200亿。与外资品牌差异化的定位，带来的效果立竿见影。

销售额增长的背后，是飞鹤大范围的营销。

2014年，飞鹤销售费用7.6亿，销售费用率为21.1%。2015年，也就是品牌再定位那年，飞鹤的销售费用为11.7亿，同比增长55.3%。

2015年和2016年，飞鹤的收入几乎是原地踏步，但销售费用节节攀升，2016年的销售费用率更是超过36%。

经过一两年的宣传，2017年飞鹤销售端终于放量，当年收入58.9亿，同比增长58.1%。收入有起色之后，飞鹤在营销上并没有止步，2018年飞鹤请来“国际影星”章子怡担任品牌形象大使。

搜狐新闻曾报道说，“章子怡接飞鹤的代言费高达3600万，应是奶粉行业中最贵的代言人。”不过，当章子怡的广告在电视上播出时，也有一些消费者会质疑，“章子怡真的会给自己孩子用国产奶粉吗？”

2019年到2021年，飞鹤在营销端稍显节制了一些，营销费用率控制在28%到30%之间。但2020年和2021年，飞鹤收入增速分别为35.5%、22.5%，销售费用增速分别为36.6%、27.9%。

尽管飞鹤以“更适合中国宝宝体质”率先抢占了消费者心智，但随后其他国产品牌奶粉也以此作为宣传点，与飞鹤抢市场。

此外，飞鹤也很难摆脱消费品公司“营销驱动”的特点，从营销费用和收入增速就可以看出，飞鹤销售端投放的多一点，收入增速就快一点；销售端投放少一点，收入增速就慢一点。

从2015年找准品牌定位开始，无论是逆袭阶段还是成为行业第一之后，飞鹤都是一家靠营销驱动的公司。

02一罐奶粉研发成本不到10元

三聚氰胺事件中，低价奶粉的集体爆雷，让宝妈群体更加信赖高价外资奶粉。

2015年前，飞鹤产品贯穿低、中、高三个档次。找到“更适合中国宝宝体质”这一定位之后，冷友斌决定在高端市场与外资竞争，砍掉了当时年营收近5亿的低端产品线飞慧系列，同时，主推超高端产品线星飞帆，将产品的三个档次调整为超高端、高端、普通。

随着飞鹤品牌定位的提高，产品售价不断上涨。飞鹤的超高端产品“星飞帆”和“臻稚有机”系列，每千克的售价一路飙升，目前每千克接近500元，为全行业最高。

2020年上半年，冷友斌曾在采访时直言：“飞鹤奶粉折成公斤价，全世界最贵。”他还表示，消费者的认知是“好的就是贵的，虽然飞鹤有200元以下的奶粉产品，但消费者已经不买了。”

从飞鹤的收入结构看，公司确实以高端和超高端为主，普通产品收入贡献仅个位数。2021年，飞鹤收入227.8亿，其中超高端产品收入129.6亿，占比57%，星飞帆收入110亿，同比增长12%；高端产品收入74亿，占比33%，同比增长37%；普通产品收入11亿，占比5%。

飞鹤“高举高打”的策略不仅带来了高收入，还带来了品牌溢价和超高毛利率。2021年，飞鹤整体毛利率70.3%，其中婴幼儿配方奶粉毛利率为72.4%。

与之对比，伊利奶粉和奶制品业务毛利率为39.2%，澳优毛利率为50.4%，贝因美毛利率为46.9%。飞鹤的毛利率远高于同行，与白酒行业“老二”五粮液相近。

不过，飞鹤产品的品质以及研发能力是否配得上高价格和高毛利，一直被外界质疑。2020年5月，冷友斌接受采访时说，“婴儿奶粉里我们的研发费用投入绝对全世界第一。”

2018年到2021年，飞鹤研发成本分别为0.15亿、1.09亿、2.65亿、4.25亿，研发费用率分别为1.05%、1.09%、1.43%、1.86%，远低于营销端的投入。

在以奶粉为主营业务的企业中，2021年，澳优的研发成本为1.93亿，收入占比为2.18%，澳优在研发端的投入比明显高于飞鹤。

以一罐750g的飞鹤星飞帆卓睿1段奶粉为例，天猫售价382元，其中成本和营销费用差不多各占100多块钱，研发费用大概只有7、8块钱。

随着飞鹤寻找第二增长点，开拓儿童奶粉、成人奶粉、羊奶粉等产品线，更应该加大研发投入。相比营销端“用力过猛”，飞鹤在研发端稍显用力不足。

此外，优质奶源是好奶粉的前提和基础，飞鹤的星飞帆系列用的是黑龙江奶源。但总体来说，新西兰、荷兰、爱尔兰等国家的自然环境良好、监管措施落实更严格，奶源质量更好一些。比如，伊利的金领冠塞纳牧用的是丹麦奶源，金领冠菁护用的是新西兰奶源。

君乐宝创始人魏立华曾说，“奶粉并非太高的科技，做的就是良心。”或许飞鹤不应该利用父母愿意给宝宝奶粉支付一定溢价的心理，“故意”将价格拔高。

03飞鹤亟需找到“第二曲线”

2021年1月，中国飞鹤股价创下历史高点24.97港元/股，但如今飞鹤的股价已经跌去66%，市值蒸发近1500亿港元。

二级市场被投资者抛弃，一方面是飞鹤业绩下滑，2021年净利润同比减少7%，另一方面，是市场对新出生人口的担忧。

冷友斌在一次活动上就曾表示过，2021年出生率有可能会有“断崖式的下跌”，年轻父母担忧疫苗对胎儿的影响，有可能6个月之内不会再去怀孕。

飞鹤2021年的228亿收入中，婴幼儿奶粉收入占比高达94.4%。与伊利千亿收入，布局液体乳、奶粉及奶制品、冷饮等多项业务相比，飞鹤的业务线显得十分单一，这个弊端从2021年星飞帆收入增速降至12%便可以看出来。

出生率下滑导致奶粉行业增量不断收窄，存量竞争更加激烈，大小奶粉企业面临的压力和挑战都越来越大。7月3日，澳优公告称，预计2022上半年，公司收入将同比减少18.0%至21.6%，归母净利润将同比减少73.1%至84.0%。

近期，在飞鹤与招银国际的路演中，飞鹤管理层表示，受渠道改革的影响，上半年收入会出现个位数下滑，同时三费投入的增加，会对经营利率造成一定的压力。

寻找第二增长曲线，是飞鹤正在做的事。

成人奶粉是第二曲线之一，2021年，公司包括成人奶粉在内的其他乳制品收入9.9亿，同比增长63.3%。但根据工银的调研纪要，2021年，飞鹤成人奶粉收入大概7亿，同比增速是30%。对于一个被视为第二曲线的业务来说，起步阶段30%的增速并不算高。

此外，在成人奶粉的市场中，雀巢、伊利、蒙牛等公司都已经深耕多年，飞鹤在竞争中不占先机。更为重要的是，成年人的钱远不如孩子那般好赚，飞鹤的成人奶粉业务很难获取高毛利。2021年，其他乳制品毛利率仅为28.4%，远低于婴幼儿配方奶粉72.4%。

成人奶粉之外，飞鹤还进行了其他尝试。2021年，飞鹤通过收购陕西羊奶粉企业小羊妙可正式入局羊奶粉市场。羊奶粉被视为婴配粉领域的高端产品，被诸多奶粉企业视为新的收入增长点。

机构数据显示，2021年，中国羊奶粉市场规模为111亿元，预计2026年，市场规模将达到200亿元左右，在婴幼儿奶粉市场中的占比将从6%提升至8%。

不过，中国羊奶粉市场，澳优一直独占鳌头。自2018年以来，澳优旗下的羊奶粉品牌佳贝艾特，连续四年在中国婴幼儿配方羊奶粉总进口量中占据超60%的份额。

2021年，澳优羊奶粉销售额为33.48亿元，飞鹤羊奶粉收入大约是1个亿左右。

飞鹤向成人奶粉、儿童奶粉、羊奶粉等方向布局的同时，还要谨防伊利的冲击。2022年3月，伊利成为澳优的控股股东，这让伊利在婴幼儿配方奶粉的市场份额大幅提高。

根据Euromonitor数据，2021年婴配粉市场中，澳优和伊利合计市占率为12.5%，两者合并后将超越雀巢11.7%的市占率，成为行业第二，仅次于飞鹤。

在伊利的攻势下，飞鹤“奶粉一哥”的地位还能守得住吗？