美丽田园IPO：医疗纠纷频发，持证医护人员仅占一成

刘涛代言的连锁美容机构要上市了。

2017年，美丽田园医疗健康产业有限公司（简称：美丽田园）邀请明星刘涛作为品牌代言人，收获了一波粉丝的青睐。即便今日打开美丽田园的官网，依旧可以看到刘涛的巨幅代言海报。在小红书等社交平台上，网友更是将美丽田园称为“美容界的爱马仕”“贵妇级SPA”。

官网显示，经过29年的不断发展，美丽田园集团（旗下包括美丽田园、贝黎诗、秀可儿与研源）已建立一个由177家门店组成的全国门店网络，包括位于一线城市的87家门店及位于新一线城市的70家门店。此外，还有160家加盟商门店。

不久前，这家连锁美容机构向港交所递交上市申请，摩根士丹利、海通国际与华泰国际担任其联席保荐人。如无意外，这将是A股和港股历史上的第一个美容院IPO。

三年营收46亿

美容院的生意真的能撑起一个IPO吗？

目前公司主营业务包括三部分：

日常面部及身体护理服务（对应品牌为“美丽田园”、“贝黎诗”）；

能量仪器与注射服务（对应品牌为“秀可儿”）；

抗衰医学服务（对应品牌为“研源医疗”）。

美丽田园最早主攻日常面部及身体护理服务，1993年在海南成立首家门店，是国内该领域历史最悠久的连锁品牌之一。2010年起公司开始布局能量仪器与注射服务，2011年开立首家提供能量仪器与注射服务的门店。2018年3月公司启动线上客户关系管理平台，发展线上营销渠道；同年4月在上海市依托研源品牌开设首家抗衰医疗中心。

按2021年收入计，美丽田园是中国最大的日常面部及身体护理服务和第二大身体及皮肤护理服务提供商，公司服务涵盖47类健康与美丽服务项目，超800个SKU。

图源：招股书

2019-2021年公司分别实现营收14.1亿元、15.0亿元和17.8 亿元，CAGR为12.6%，归母净利润分别为1.4亿元、1.5亿元、1.9 亿元。

细分来看：

2019-2021年日常面部及身体护理服务（美丽田园&贝黎诗）实现营收8.76亿元、8.48亿元、10.47亿元，占比分别为62.3%、56.4%和58.8%，业务比重小幅下降但也在六成左右；

能量仪器与注射服务（秀可儿）分别实现营收 4.65亿元、5.64亿元、6.73 亿元，占比分别为 33.1%、37.6%、37.8%；

抗衰医学服务（研源医疗）分别实现营收0.64亿元、0.91亿元、0.61 亿元，占比分别为4.6%、6%、3.4%。

虽然美丽田园三大板块收入占比基本稳定，但是公司整体毛利率从2019年的50.4%下降至2020年的46.6%，主要原因系受疫情影响。2021年毛利率回升至46.8%，主要系日常面部及身体护理服务中的直营店以及抗衰医学服务部分盈利能力增长带动。

良好的业务导流效果使得公司销售费率与轻医美机构相比显著较低，2019-2020年公司销售费率为19.8%、18.0%，低于医美机构行业平均销售费率25%-35%。

图源：招股书

2021年日常面部及身体护理服务客户到店次数达99.3万，活跃会员人数达7.6万人（注：“活跃会员”指相关期间12个月内使用服务至少一次的会员），活跃会员人均消费金额约为1.18万元，人均到店次数为12.5次。

可观的营收增速、高毛利行业、加上优质的会员体系，让美丽田园门店在开设1-2年内就能实现盈亏平衡。

具体来看，截至2021年12月31日，美丽田园自2014年至2021年所开设的日常面部及身体护理门店的平均初始盈亏平衡期及现金投资回收期分别为10个月及21个月。

也正是由于公司有足够的底气，让美丽田园开始大笔分红。

公开信息显示，2022年2月，美丽田园向股东派息1.2亿元，并且有关款项已于2月底以现金结清。更早前2019年至2021年，美丽田园分别向股东分红7710万元、7280万元和8670万元。

也就说，从2019年至今，美丽田园向股东分红累积金额达3.566亿元。

医美上市潮来袭

随着国内经济高速发展，消费者在完成基础生活必须消费后，开始有余力、有意识地转向消费升级，追求更健康、品质的生活方式。

而爱美之心人皆有之，近些年例如“美齿”、“植发”等赛道逐渐爆发，相关企业也获得了资本认可。

如医美龙头爱美客登陆科创板首日，涨幅超过187%；

“口腔正畸第一股”时代天使，上市首日暴涨132%；

植发机构雍禾医疗，上市首日盘中大涨15.70%，截至收盘录得5.06%的涨幅。

珠玉在前，美丽田园所处的健康与美容服务赛道如何？

图源：招股书

2016年-2019年，中国身体及肤护理服务市场规模由3440亿元增至4697亿元， 3年复合增速10.9%。由于疫情影响，2020年市场规模缩减至4489亿元。随着经济从疫情中逐渐恢复，预计2030年市场规模将增加至10567亿元，未来10年复合增速8.9%。

上述高增速其实是受到多重因素推动的结果。

首先，近年来我国居民人均可支配收入稳步扩大，在2012-2021年这十年间，居民年度人均可支配收入从1.65万元提升至3.51万元，CAGR为8.75%。在经济迅速发展背景之下，居民也愿意为消费支出更多。

其次，随着环境的改变和工作生活压力的增加，城市亚健康人口数量增长，居民改善健康与美丽的意识也在日渐提升。

图源：招股书

也正是应了这样的大背景，美丽田园的业绩指标才得以高速增长。

据弗若斯特沙利文数据，2021年中国日常面部及身体护理服务市场前五大主要参与者CR5约0.7%。其中，美丽田园集团收入达9.41亿元，市占率约0.2%，位居第一。

屡遭相关部门处罚

医美消费需求的快速释放，也让医疗纠纷、虚假宣传、制假造假等医美乱象随之而来。

根据中国消费者协会投诉数据，2015-2020年，全国消协组织收到的医美行业投诉从483件增长到7233件，投诉量增长近14倍。

近年来，针对医美行业乱象，国家各有关部门曾出台过多个文件，多次开展专项行动，不断推进医美整治工作。

2020年，国家卫健委、市场监管总局等部门联合发文，明确医疗美容广告属于医疗广告，非医疗机构不得发布医疗广告，提高了医美广告发布的门槛。

2021年6月，国家卫健委等八部门发布《打击非法医疗美容服务专项整治工作方案》。同年8月，市场监管总局又发布了《医疗美容广告执法指南（征求意见稿）》，明确指出要依法整治各类医疗美容广告乱象，监管重点在于非法医美活动以及过度营销“容貌焦虑”获客等。

身处于医美行业下游的美丽田园也没能独善其身。

2019年-2021年，因服务导致客户并发症或身体创伤、以及收到客户投诉，公司作出的退款及赔偿总额分别约为1010万元、1930万元及2190万元。

图源：招股书

值得一提的是，截至2021年底，美丽田园共有1940名注册医生、经培训的美疗师、护士等服务人员。其中，由美丽田园自己培训的美疗师占比超过八成，而注册的医生护士占比仅有11.08%。

而且，由于美丽田园的直营与加盟店网络遍及全国，进一步增加了管理上的难度，企业经营违规处罚事件频出。

2019年4月，上海美丽田园美容发展有限公司因“虚假或者引人误解的商业宣传”，被监管部门处以罚款20万元，并被责令停止违法行为；

2019年12月，上海秀可儿门诊部有限公司因“未按照医疗器械说明书和标签标识要求贮存医疗器械”被上海市黄浦区市场监督管理局处以罚款2万元；

2020年11月，前述机构又因“使用未依法注册的医疗器械”被处以警告、罚款15.4万元、并没收违法物品。

未来，随着监管趋严，此类负面事件可能会使其监管成本明显增高，进而影响其市场口碑、经营情况，甚至资本的态度。

一个典型的例子就是爱尔眼科，素有“眼茅”之称的爱尔眼科曾在二级市场得到近4000亿的高市值，但是在深陷“艾芬事件”后，股价一度在不到3周的时间里累计大跌超40%。这在一定程度上说明，资本市场对于此类民营医疗机构的医疗纠纷事件甚为敏感。

尽管美丽田园在招股书中多次强调其专业服务人员团队的竞争力，但是仅有一成左右的专业注册医护人员占比，似乎很难说明竞争力问题。

如果美丽田园上市后发生较大医疗纠纷事件，也有可能成为其股价大幅波动的风险点。