高价抢地之殇：招商蛇口近3年计提96亿，扣非利润连续3年下滑

出品|公司研究室地产组

文|曲奇

2021年，“招保万金”中曾经一度掉队的招商蛇口奋起直追，年销售额3268亿，排名行业第7。

近日，招商蛇口公布了2021年财报并召开业绩会。在业绩会上，招商蛇口管理层直言地产行业规模见顶，2022年也不会轻松。作为央企，招商蛇口在融资上相较民营地产商有一定优势，但公司却表示2022年要谨慎拿地，宁可错过也不拿错。

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谨慎态度下，招商蛇口将2022年销售目标设为3300亿，增速接近零。在扣非净利润连续3年下滑的背景下，招商蛇口有意培养第二增长曲线，但根据公司现有的业务，新增长业务难觅踪迹。

01、2022年目标销售额零增长

2021年，地产行业艰难前行，全国商品房销售额18.19万亿，同比增长4.8%，商品房销售面积17.94亿平方米，同比增长1.9%。虽然商品房交易规模达历史最高水平，但增速明显回落。

在这样的大环境下，招商蛇口在2021年有着不错的表现。全年，公司签约销售额3268.34亿，同比增加17.73%，增速高于行业大盘，行业排名提升至第7。不过，招商蛇口并没有完成年初制定的3300亿销售目标，略显遗憾。

在3月22日的业绩会上，招商蛇口管理层对2022年地产行业的预测并不乐观。公司董事长许永军直言：“从行业的角度看，去年很难，今年也不会轻松。”由此，招商蛇口2022年的目标较为保守，公司考虑到外部环境的不确定性，将2022年销售目标设定为3300亿元，与2021年基本持平。

招商蛇口不仅对2022年不乐观，对未来地产行业的发展更有点悲观。公司董事总经理蒋铁峰认为，当前行业红利逐渐消失，行业规模见顶。蒋铁峰预计，未来行业规模会逐渐下降，或将下降30%以上。

从国家统计局公布的数据来看，2022年1到2月，全国商品房销售额15459亿元，下降19.3%，其中，住宅销售额下降22.1%，前两个月房地产市场销售是比较冷清的。

2020年“三道红线”出台后，规模已经不是房企追求的最主要目标了。招商蛇口也表示，把握住“稳”字就把握了现在及未来五年甚至更长时间房地产行业的脉搏，作为企业，公司时时刻刻都在寻求发展，但不追求短期做到规模多少。

根据招商蛇口的公告，2022年前两个月，公司累计签约销售额252.11亿，同比下降39.74%，仅完成全年目标的7.6%。根据当下的市场环境，招商蛇口想要完成3300亿销售目标也不是件容易的事情。

02、扣非净利润连续3年下滑

2021年，招商蛇口营业收入1606.43亿元，同比增加23.93%。收入稳健增长，但大额计提资产减值导致净利润下滑是这份财报中很“刺眼”的地方。

分业务来看，2021年，公司地产开发业务收入1279.11亿，增长26.32%，占比80%；园区开发收入324.33亿，增长15.24%，占比20%；邮轮业务收入19.94亿，增长49.54%，占比0.12%。

招商蛇口曾设想，要在2018到2020年，把地产收入占比从85%降到60%，园区占比15%提升到30%—40%。从2021年数据来看，这个目标显然没有完成。或许，招商蛇口没能降低地产收入占比是幸运的，毕竟产业园区需要的沉淀资金太多，不利于资金流转。尽管园区拿地价便宜，成本上相对有优势，但位置不好不利于去化，也就不利于销售回款。

在这次业绩会上，招商蛇口管理层也提到，“对于历史上配合着住宅拿地搭配的一些商办资产，先天素质或者区位并不是太好，经营效益很难提升，占用公司一定资金，招商蛇口最近也在积极处置，置换成现金或更优质的物业。”

毛利率和净利润下滑无疑是招商蛇口的痛点。2021年，招商蛇口毛利率25.47%，同比下降3.22个百分点。毛利率下行是整个行业的趋势，各房企在2017年和2018年拿的高价地陆续结转，使得近两年毛利率持续下降。

不过，公司财务总监黄均隆表示，2019年以后特别是2020年和2021年的地，会在2022年及以后进入结转阶段，其认为毛利率水平会有所提升。

高价地的影响也体现在净利润层面上，曾经高溢价拿下的项目近几年不断计提减值。近三年，招商蛇口累计计提减值准备96.04亿，累计减少归母净利70.73亿。其中，2021年计提资产减值和信用减值准备43.72亿，导致归母净利润减少34.56亿。

2019年到2021年，招商蛇口归母净利润分别是160.33亿、122.53亿、103.72亿，连续两年下滑。需要注意的是，2021年，招商蛇口通过发行蛇口产业园REIT产生税后收益14.58亿，这让公司三季度的归母净利润大增190%。

发行REIT让单季度净利润实现大幅增长，但也让招商蛇口扣非净利润更为难看，2018年到2021年，公司扣非净利润分别为145.97亿、124.73亿、90.82亿、88.59亿，已经连续三年下滑。

招商蛇口管理层表示，公司要不断地提升经营管理能力，优化业务结构，提升利润率，培养利润增长第二曲线。不过，从招商蛇口现有的业务划分来看，想提升利润主要靠住开业务，短期恐怕难以找到新的增长点。

03、谨慎接手出险企业项目

2021年，各地预售监管政策越来越严格，以往的“高周转”模式已经难以走通了。由于多家银行暂停保函置换监管资金业务，房企可动用资金减少，公司经营发展、资金方面都有一定的压力。

“三道红线”未达标的房企以及高杠杆房企，是这轮调控中最难受的公司。多数央企地产公司由于负债率长期较低，且有背书，融资端具有很大的优势。2021年末，招商蛇口现金短债比为1.25倍，剔除预收账款与合同负债后的资产负债率61.7%，净负债率42.8%。公司全年融资成本降至4.48%。

2021年下半年以来，央企成为市场上的拿地主力。2021年，招商蛇口拿地金额达671亿，相比2020年的344亿，接近翻倍。不过，对2022年的拿地情况，招商蛇口仍然显得偏谨慎。

招商蛇口管理层指出，公司短期计划是以销定投、量入为出，对参拍城市、参拍土地的选择非常严格，宁可不拿也不要拿错。进入市场好、利润确定性强、团队强、回款好、城市存销比较低的城市，退出基本面相对差的城市，并不会为了拿地而拿地。

对于外界更为关注的问题，即是否会接受部分出险房企的项目。公司管理层称，招商蛇口现在在与多家房企进行接触。不过，总经理蒋铁峰表示，“现在有些项目外面看起来很好，但是尽调之后发现问题特别多，所以还是比较谨慎地推进。”

有私募基金经理分析，央企地产公司也在等，出险房企处置资产的时间拖得越久，资产价格越低，手里有钱时间上等得起的地产商，下半年接手项目的代价要比上半年低，他们并不着急。

在投资端，招商蛇口也存在一些需要提升的方面，比如权益拿地额。2021年，招商蛇口权益比是51%，2022年的目标是提高到60%。由于过往权益拿地额占比偏低，2016年到2021年，公司少数股东权益占比一直在提高，由27.5%提高到60.7%。

这也导致利润分配的比例有所变化，2021年，招商蛇口少数股东损益48.29亿，增长3.6%，少数股东损益占比31.7%，而2016年时占比仅21.4%。业绩会上，管理层表示，未来随着公司拿地权益比及操盘能力提升，少数股东损益占比应该会下降。

招商蛇口超60%的少数股东权益占比及240亿的永续债，若放在民营房企身上，大概率会被质疑表外负债存在较大风险。纵然有央企背书，这也是招商蛇口应该注意的地方。