Keep递交招股书：运动科技“独角兽”到底是不是“伪成长股”？

屡传IPO消息之后，运动健身科技领域中的“独角兽”Keep终于站在了上市门口。

根据港交所文件显示，线上健身平台Keep已于近日递交上市申请。公司招股书的曝光，也让外界真正获得了一次机会，那就是通过经营数据来“看清”这家一直不愠不火的创业公司的“里子”。

诸如，以内容起家并将其定义为“壁垒”的Keep，过去三年来的会员订阅及线上内容业务的收入占比不过在三成上下，但包含智能健身硬件、服饰及食品等在内的自有品牌的产品收入，去始终稳占公司总收入的55%以上。

再如，根据招股书，2021年前三季度，Keep经调整净亏损为6.96亿元，较去年同期的1554.5万元，亏损额扩大了4377%。尽管Keep对此给出的解释是拉新和留存，然而令人唏嘘的是，“烧钱”如此，市场中也未听到过多Keep的声量。

事实上，Keep冲刺IPO一事传闻已久，去年5月就有媒体曝出，Keep曾计划赴美IPO，筹资5亿美元，但此后不久又传出取消赴美IPO计划。备受瞩目、更备受质疑下，Keep能否踢到临门一脚，还要等时间带来答案。

#01

号称“慢公司”，同样是烧钱

根据公开资料，Keep成立于2014年底，这在运动健身大赛道中属于入局较早的“玩家”。

创立初期，Keep定位于内容和工具，并逐渐积累起一定规模的用户。随后，在内容体系化基础上，开始逐步进入到智能硬件、线下空间领域，并提出要打通线上和线下，围绕“吃穿用练”为用户提供一站式运动解决方案。

招股书数据显示，Keep成立至今共获得了9轮融资，投资方包括软银愿景基金、高瓴资本、GGV纪源资本、腾讯、五源资本、BAI资本等。

在这9轮融资中，数额最大的一笔融资当属Keep在2020年12月完成的3.55亿美元F轮融资，这同时也是迄今为止业内最大的一笔融资。F轮融资后，公开报道称其投后估值已达到了20亿美元。

但必须要看到的是，2020年之前的Keep并没有获得太高的市场关注。特别是2019年底，一名公司前员工撰写发布的一篇题为《Keep的困顿与终局》文章走红网络，其中有关Keep业务增长遭遇瓶颈、商业变现逻辑不清以及作者个人给出的一些建议，更是引爆热议。

加之彼时媒体曝出的裁员、业务线解散及一些线下门店关闭等消息，这更让外界对Keep的唱衰不绝于耳。

某种角度上看，突如而至的疫情可以说“救了”Keep。

线下空间的封闭，让人们居家时长不断变长，因此，大量用户不得不选择在家庭场景中解决建设需求，这让Keep的营收获得了爆发式增长：从2019年的6.63亿元增长66.9%至2020年的11.07亿元；2021年前三季度进一步增长至11.59亿元，同比增长41.3%。

与此同时，在2021年Keep的3440万月活跃用户当中，约有74.1%年龄在30岁以下。此外，一线、新一线、二线城市的用户占平台总用户比例多达52.2%。可以看出，Keep的主力用户多是那些来自一、二线城市的健身达人，以及年轻新贵一族。

但即便如此，Keep也未能实现盈利。2019年、2020年，Keep经调整亏损净额分别为3.66亿元、1.06亿元。到了2021年前三季度，或许是出于上市准备等方面的考虑，Keep陡然加大了营销力度来推动流量的拉新和留存。

根据招股书，2021年前三季度，Keep经调整净亏损为6.96亿元，去年同期这一数字尚仅为1554.5万元，亏损额扩大了4377%。对此，官方给出的解释是，“策略性地增加了在流量获取和品牌推广方面的支出，以进一步获取、激活及挽留用户。”

换一个更通俗的表述就是，Keep正通过“烧钱”来获得新增和刺激用户活跃。当然，“烧钱”获客在互联网创业领域绝对是一种屡试不爽的法子，一向号称求稳的Keep同样也尝到了甜头：平均月度订阅会员数量由2020年的190万，增长至2021年的330万，同比大增73.7%。

只不过，Keep以亏损巨幅上升为代价，所换来的成绩并不能称得上优秀。

毕竟，营收从2020年前三季度的8.20亿元上升至2021年前三季度的11.59亿元，增长幅度也不过只有41.3%；以及，自有品牌产品、会员订阅及线上付费内容、广告和其他服务三大收入来源并未有一项出现爆破性增长等等。

#02

走入线下：必行or无奈之举？

据了解，过去数年里，Keep一直在想办法推进自身的商业变现能力，这种“心思”在2018年后尤其明显。

当年3月，Keep举办了第一场战略及新品发布会，并宣布Keep启动场景化战略，推出了面向家庭场景的KeepKit和面向城市的线下健身空间Keepland。

从商业逻辑上，这绝对可以说得通：线上的内容建设，由线下空间及智能硬件作为承载，才能建立起一个完成的生态体系。更何况，如苹果、小华、小米这样的国内外科技巨头，同样也在加码运动科技，其背后无不是线上+线下或软件+硬件的体现。

作为线下布局的重要一步，早期的Keepland，所有的门店都是直营店，由Keep自主运营。对于Keep而言，彼时布局线下更多是出于战略层面的考虑：假如单一聚焦于“家庭场景”，会在经营、用户、估值等多个层面自我限定，只有扩宽使用场景，才能讲出更大的“故事”。

令人意想不到的是，疫情对于线下经济的封锁让这个新的尝试“出师未捷身先伤”。根据媒体此前的报道，疫情期间，Keep陆续关闭了位于上海等一线城市中的几家Keepland，这一尚属正常的收缩举动，被外部解读为“线下场景尝试的失误”。

很快，Keep带着对线下的新“理解”卷土重来。不久前，Keep宣布经过半年的成功试水，将与传统健身房合作推出Keep优选健身馆：Keepland目前已有的自营门店将继续运营，但未来，公司会将战略重点放在与传统健身房合作打造更多的Keep优选健身馆上面。

Keep所谓的与传统健身房合作，其实就是派出专业的操课教练团队入驻到线下健身房内，对其团操课室进行运营改造，然后与健身房按照约定比例进行阶梯式分成，从而提高公司的营收。按照既定规划，未来一年，Keep优选健身馆的目标门店数量是100家。

Keep从自营keepland到与传统健身房合作打造优选健身馆，无论是从节流角度、还是从开源角度，想法还是明智的，但在继续铺设线下的过程中，Keep仍要面对这样几个问题——

一来，截至今日，国内疫情仍时不时地大面积反复，线下活动阶的段性受限必然会使线下健身房的经营情况整体受损，更何况进驻其中、目前只做团操业务的Keep了。

二来，传统健身房的团操课大多是在用户预付一定资金后的附加服务，以“赠送”形式体现，因此这种课程并未得到用户们真正的重视，Keep以合作方式希望一方面能够改善健身房坪效，另一方面可以提升自身收入，但目前仅寥寥数家的布局很难在短期内有实质性改进。

三来，Keepland自营店与合作店目前统一定价，都是每节课49元，且实行的是按次付费模式。但坦白讲，运动健身需要用户拥有较高的自律意识，金钱绑定也是维持自律的一个有效方式，这种方式确实降低了人们的健身门槛，但可能也因高估“自律”而弱化人们迈入健身房的可能。

#03

强敌环伺，先发优势能否保住？

国内看Keep，国外看Peloton。作为互联网运动健身赛道中的海外平台，已率先上市的Peloton却并未给Keep和其他“玩家”带来什么积极的感知。

在最新的一个财季，Peloton营收增长仅6%，净亏损达4.39亿美元。这家公司崛起于疫情初期，顺便还带火居家健身赛道，但又在全球疫情常态化的环境下一落千丈。

糟糕的业绩让资本市场开始质疑居家健身是“伪命题”，并对其商业模式逐渐失去了耐心，要求董事会解雇公司CEO，并讨论出售公司的可行性。如今这家公司的市值已从历史高点的500亿美金跌至不到100亿，缩水超过八成。

即便如此，Peloton的会员渗透率仍做得比Keep更好，毕竟，“用户”才是互联网创业领域中赖以生存的要素。

Keep的订阅会员从2019年的80万增加到2021年的330万，规模增长4倍以上。会员渗透率也持续上升，由2020年的6.4%增长至2021年的9.5%。Peloton在去年年底拥有277万名联网健身订阅用户，其中付费数字订阅用户为86.2万，会员渗透率远高于Keep。

当然，为了能让自己持续获得市场青睐，Keep也可以对外“设定”自己的高成长性。因为从价值投资范畴来看，成长性是评估一家企业“底色”的关键维度，高成长性的企业一般会拥有更强的市场竞争力而更受投资者追捧。

但需要强调的是，比起那些在坚韧“基本面”上的稳步增长，不少企业说到底可能是“伪成长性”：比如，益于疫情这样的环境影响而获得营收的短期刺激；再如，通过外延并表等财务技巧，将财报“包装”得更加漂亮等等。

内忧之外，外患同样值得关注。

国内方面，于线上，同品类App有FitTime、每日瑜伽等；于线下，Keepland面对一众超级猩猩、乐刻等专注线下门店的对手；在智能硬件上，Fiture、乐刻、咕咚在争夺不说，连科技公司小米、华为也纷纷下场，在与健身企业合作的同时，更传出要推出智能健身硬件产品等方面的消息。

来自于资本市场中的消息，除了已提交招股书的Keep，运动健身赛道的融资热度不断攀升。据第三方监测统计，截至2021年7月，发生在家庭健身、线下健身房和运动消费等领域的融资案例共23起。

国外方面，据彭博社不久前的报道，美国家庭智能划船机豪华品牌Hydrow正在与一家名为Sandbridge X2 Corp.的“壳公司”讨论SPAC上市事宜，据悉，资产合并后的新公司估值有望超过10亿美金。

整体上讲，Keep是否“流血”上市其实并非核心问题，相比于此前已累计的亏损，如何在往后的日子中更好地经营用户，提升用户的APP打开率、付费意愿以及复购意愿，实打实增进企业的商业价值，才是Keep更应该花费精力去思考的。