赴港IPO，途虎养车的远虑与近忧

出品｜派财经

文｜陈庆之  编｜派公子

途虎养车，终于在虎年迈出了最重要的一步。

不久前，途虎养车在港交所正式提交上市申请，联席保荐人为高盛、中金公司、美银证券和瑞银集团。实际上，对于登陆资本市场，作为行业龙头的途虎养车曾有多次传闻，而在虎年这一传闻终于照进现实。

不过，途虎养车尽管已经深耕后汽车市场服务11年，并已经成为名副其实的行业顶流，但亏损与O2O商业模式却始终是其悬在头顶的达摩克里斯之剑。在非标的汽车服务市场，途虎养车究竟如何才能像贝壳创始人左晖一般，找到有效的盈利模式，并改变整体市场环境，进而获得更大的成长空间，仍是外界对其最大的疑问。

01背靠万亿市场

从2011年至今，中国已经连续10年成为全球最大的汽车销售市场。这同时也意味着，中国的汽车服务市场也随之水涨船高，根据灼识咨询报告，汽车服务市场2020年规模为1万亿元，预计2025年达到1.7万亿元，复合年增速达10%。

实际上，这正是途虎创始人陈敏在2011年时所设想的，彼时，刚刚步入而立之年的陈敏从一家汽车保险直销公司的技术岗位离职。看到汽车后市场的广阔前景后，陈敏与胡晓东两个“程序猿”合伙创办了途虎养车，两人掏出工作积蓄的100多万资金，准备大干一场，而切入点是卖轮胎。

不过，他们的想法与一般的轮胎专卖店并不相同。传统汽修市场服务标准的混乱状态，让陈敏从中看到了变革的机会，途虎养车网为广大车主带来了一种新鲜的换轮胎模式——在网上浏览下单，去就近的实体门店安装，价格比4S店便宜很多，而且保证是正品。

这其实就是后来的专业化名词——O2O模式。尤其是在2013年阿里上市之后，这一模式开始受到广泛追捧，打车、外卖、洗衣、汽车服务等，互联网在资本的加持下，开始向线下扩张。

当时的陈敏显然还并未意识到这一趋势，根据其回忆，途虎最早的启动资金就30万，“我们租了一个130平米的3室2厅，一开始就6个人，里面堆轮胎，外面接电话，白天做业务，晚上写代码”。后来融到了天使投资，“也就100万元，和如今动辄拿几个亿的天使比，我们大概都不够他们塞牙缝的，这点钱我们做了一年零九个月”。 为了省钱，陈敏甚至自己装货、运送轮胎。

也就是说，从一开始途虎养车就定位为技术驱动公司，用互联网思维解决传统行业的痛点，但随着时间的推移，更多创业者也发现了这一片新的蓝海，汽车后市场一时间风起云涌，迅速聚集起了大量的泡沫，从e洗车、赶集易洗车再到功夫洗车等等，各种洗车、美容、维修的企业层出不穷。

2015年，汽车后市场的泡沫被戳破，途虎养车和陈敏成为战场上的幸存者。

既然是幸存者，也就存在战后的战利品——融资。派财经统计显示，从2013年至2021年，途虎养车共融资16轮，累计获得投资37.68亿元人民币及8.27亿美元，投资方包括腾讯、百度、高盛、高瓴资本、红杉中国、启明创投、愉悦资本、君联资本、中金公司、海通开元、建银国际等。

IPO前，陈敏持股11.76%，胡晓东持股3.22%，腾讯持股19.41%，愉悦资本持股8.98%，红杉中国持股7.56%，FountainVest持股5.46%，百度持股2%，中金持股2.32%。

能够获得资本青睐的背后，则是途虎养车不断增长的能力。数据显示，2021年前9个月，途虎养车收入84亿元，已经接近2020年全年。以此推算，2021年全年收入超过百亿元几乎已经板上钉钉。

与此同时，2019年、2020年以及截至2021年前三季度，途虎养车的毛利率分别为7.4%、12.3%和15.5%吗，呈现出逐步上升的态势。途虎养车方面解释称，主要是产品及服务类别组合的变动，具体而言就是汽车保养产品及服务的收入提高，而汽车保养的利润率通常是比较高的。

在经营网络方面，截至2021年9月底，途虎养车共计开设了3369家工场店，33223家合作门店，超过10万名专业技师服务1390万交易用户。根据灼识咨询报告，截至2020年12月31日，途虎养车在中国的门店数量在所有汽车服务提供商中排名第一，且其汽车服务收入在中国IAM参与者中排名第一。在中国汽车服务领域中，其占据0.9％的市场份额。

不仅如此，截至2020年12月31日，途虎在运营的汽车服务门店数量和品牌认知度方面是中国领先的独立汽车服务品牌，客户净推荐值（NPS）为51.9。

显然，从行业洗牌中幸存的途虎养车，已经凭借汽配B2C+维修保养O2O的商业模式，以及资本的加持，成长为行业的头部玩家。但另一个事实也不得不正视，耕耘汽车后市场11年的途虎养车，究竟为何港股IPO？

02深陷亏损难自拔

途虎养车的资金压力，可能是其急欲上市是唯一合理解释。

虽然贵为行业头部玩家，但途虎养车却从未实现盈利。招股书显示，2019年、2020年以及2021年前三季度，途虎养车净利润分别亏损34亿元、39亿元和44亿元；排除了可转换可赎回优先股的影响后，经调整净亏损的数字则为10.4亿元、9.7亿元和9亿元。

作为对比，截至2021年第三季度，途虎养车期末现金及等价物仅仅为14.27亿元。这14.27亿元要应对的情况却并不乐观，招股书披露，从2019年到2021年前9个月，途虎养车负债净额分别为65亿元、99亿元及142亿元，主要是由于记为负债的大量可转换可赎回优先股所致。

再来看更为迫切的应付账款，这一数字截至2021年第三季度已经高达29.4亿元，也就是说途虎养车账上的钱还不够付应付账款的，因此，其账期也从此前的56天拖到了98天，这无疑会成为其上市之后的负的得分项。

而之所以资金情况如此吃紧，一个很大的原因就在于其不断高企的营销与销售费用。招股书显示，途虎养车在2021年前三季度的销售和营销开支达到了12.31亿元，相比2020年同期支出的8.38亿元提高了将近4亿。

实际上，这样的高营销费用支出，也正对应着途虎养车对自身商业模式的理解。首先，途虎养车通过海量的用户量量强化对门店的控制与管理，确保服务标准化；然后以良性循环的用户流量来增加自身议价权，做大基本盘，从而再提升用户体验。

因此可以看到，途虎养车商业模式的基本逻辑就是流量与用户体验，而为了实现这两点，途虎养车就不得不付出高昂的门店建设管理费和流量购买费，以扩大开店范围和提升复购率。

但从月活增速来看，这样的循环还没有有效的运转起来。

招股书显示，截止2021年9月30日的一年内，途虎工场店数量增加了55.9%。同期，平均月活跃用户数增长了37.4%。也就是说，途虎养车月活用户的增速，是低于开店数量的，而且需要注意的是，截至2021年三季度，途虎养车在整个汽车服务市场的渗透率仍不到6%，随着渗透率的继续提升，活跃用户数还是否能够继续保持这一速度，仍然难以确定。

要知道，在过去数年中，途虎养车一直在对用户进行补贴，仅在2020年初的上海地区， 途虎养车就准备了超10亿元的补贴 拿出真金白银回馈消费者，但即便如此活跃用户增速依然相对不高。因此，途虎养车增长的可持续性，不免受到质疑。

再来看复购率，数据显示，2020年9月，途虎养车的复购率为62.9%。这一数字并不能算优秀，而在这背后其实是整个汽车后市场服务低频消费的特征。通常而言，正常使用的新车年保养量只有2-4次，客户对单品牌或者单一平台的贡献值是极低的，途虎养车的营销很难改变这一特征。

另外，庞大的门店网络让途虎养车覆盖了中国销售的大多数乘用车车型，市场上239个品牌共计超过44000款车型的车主，都能够在途虎找到适配的服务。 但同时，这130万个汽车零部件SKU也占用了途虎养车庞大的资金量。

再来看收入，途虎养车虽然名字中有“养车”一词，但从实际情况来看，其最重要的营收构成却依然还是利润率极低的销售汽车用品及服务。招股书显示，途虎养车收入的“大头”来自轮胎和底盘零部件，2019年、2020年及2021年前9个月分别为38.39亿元、42.02亿元、36.78亿元，占总收入的比例分别达到54.6%、48%、43.6%，而在2021年前三季度，而汽车保养的收入占比为32.7%。

但问题在于，轮胎经销行业本身的性质，决定了途虎养车很难从上述业务获取可观的利润，从2019年至2021年三季度，其毛利率在报告期内分别仅为3.9%、7.8%、8.6%。然而，从成立至今，低价轮胎始终是途虎养车吸引流量的重要手段，一边是轮胎供应商，一边是希望获取低价轮胎产品的客户，作为“中间商”的途虎养车实际上很难有转圜的空间，这也就意味着，要想在最大头的业务上获取更高的利润，几乎不可能。

因此，从途虎养车所选的赛道和现状来看，途虎养车一方面很难通过扩大门店规模和复购率来有效地增加运营效率，即便是大规模的补贴也无法获得相应的效果；另一方面，轮胎销售等利润率较低的业务，仍是途虎养车的主要收入来源，但却因为各种因素难以增加盈利。

可以说，途虎养车的亏损现状，还无法看到改善的曙光。

03未来的难题

随着新能源车的起势，为途虎养车的前景带来了更多的变数。

因为没有内燃机，新能源汽车的保养需求也随之大大减少，而在国家政策力推之下，新能源汽车渗透率急剧上升，根据中国汽车工业协会的数据，2021年中国新能源汽车市场渗透率达到13.4%，同比增长8个百分点，而到2022年新能源汽车销量将达500万辆，渗透率将超过15%。

然而，从现实角度来看，新能源汽车完全取代燃油车为时尚早。就眼前来看，途虎养车还无需为此过分担忧，数据显示，2020年，中国的平均车龄为5.6年，远低于美国的11.9年以及欧盟成员国的11.7年。预计到2025年，这一数字将达到7.6年，车龄日渐增长也会导致更频繁的保养和维修需求。

更何况，途虎养车也已经根据市场的变化，适时对业务内容进行了调整。目前，途虎养车正在探索为新能源汽车量身定制的产品和服务，比如电池维修——新能源汽车没有内燃机和排气系统，将不再需要更换机油、滤清器、点火零部件之类的维修保养服务，但与电池相关的维修保养服务大大增加，定期安全检测是必需的，电池带来的车架、轮胎磨损也是汽车维修的新需求。

因此，新能源车的逆袭只能算是途虎养车的远虑，而如何提升服务、实现盈利，以及与巨头竞争，才是途虎养车的近忧。

在服务提升方面，途虎的线下门店分为三类：直营店、加盟店、合作店，三种门店与途虎的关系由高到低：直营店由途虎独立开店运营；加盟店由别人出钱加盟，店里用途虎的供应链和工人，需要上交加盟费和利润分成；合作店就是普通汽修店直接在途虎开店，有单接单，无单做自己的生意。

目前来看，途虎养车自营店、加盟店、合作店分别占比为0.6%、8.6%、90.8%，自营店无疑服务感受最佳，其次是加盟店，再次是合作店，但实际上，用户对途虎线下服务的感知90%来自于控制力最弱的合作店。

从实际表现来看，占比最大的合作店也是途虎养车投诉的高发地带，此前，途虎曾经深陷“假机油事件漩涡”，甚至被用户以拉横幅方式维权。在“黑猫投诉”平台，派财经发现途虎养车相关的投诉量多达600余条。其中，因服务不当造成的发动机异响、火嘴卡死等各种后续问题尤其突出。

这对于以服务标准化为卖点的途虎养车而言，绝对是一个巨大的挑战。事实上，3万多家合作店的服务能力与口碑，途虎养车很难有效把控。此前，阿里能对平台上的店家进行有效约束，很大程度上是因为店家与平台流量的依附关系，没有了阿里的流量扶持，店家将无生意可做。

但对于途虎养车的合作门店而言，有店主表示，途虎养车仅仅能够带来20%左右的额外客户，不会对门店的生存带来根本影响。因此，途虎养车的影响力也自然难以与阿里相提并论，就算门店服务存在问题，途虎养车也很难对其进行有效管理。

然后是巨头竞争，这是途虎养车不得不面临的又一问题。某行业观察人士认为，汽车后市场服务今后将呈现K型曲线，市场从原来的分散化到集中化的趋势在所难免，优质企业的生意持续向上，非优质企业的生意持续向下。从前人人有粥喝的情况，会逐渐演变为一部分人吃肉，一部分人没得吃的情况。

在这一方面，来自阿里与京东的竞争最为激烈。目前阿里旗下天猫养车全国加盟商已超过了24000家，已经开业的门店多于1500家；京东旗下的京车会也有千余家签约加盟店开业。虽然巨头们下场较晚，但由于其在资金实力、C端知名度上都有一定的优势，因而整体发展速度很快。随着前期资源整合的逐步完成，近年来天猫养车和京车会又开启了新一轮的服务升级和市场扩张，但在具体实践方面两者又有明显区别。

汽车用户李女士告诉派财经，她现在的汽车保养多数会选择在京东上买了机油等物品之后，去线下门店免费更换，非常方便。

最后，门店效率问题也是途虎养车需要考虑的问题，目前，途虎养车的线下渗透率为6%，而其下一阶段的经营策略是深耕低线市场。然而，低线市场多为价格敏感型客户，在传统的4S店保养、途虎养车等O2O保养，以及路边店保养中，他们无疑将更多地选择价格更便宜、服务更便利的路边店。

而途虎养车要想占据这一部分市场，大量铺设门店、开展补贴等用户教育都必须同时进行，这对于目前仍处于亏损状态、现金流不够充裕的途虎养车而言，无异于难上加难。更何况，当补贴消失之后，用户是否仍会选择途虎养车，仍存在很大的变数。

总之，途虎养车本次赴港IPO，可以看作是其面对眼下资金状况和未来竞争预期的准备，无论是大量铺设门店开拓下沉市场，还是与巨头比拼流量，亦或是提升服务能力，都需要大把的真金白银作为支撑。但就长期而言，在这样的态势之下，如果途虎养车无法真正跑通O2O商业模式，其可能将面临着瓜子、优信等二手车企业曾经走过的诸多深坑，在线上与线下之间反复摸索。

未来，途虎养车可能还需要交更多的学费。